中国「影の銀行」 6 社に新たなデフォルト懸念、石炭会社向け融資で = 報道

［上海］ 中国の「影の銀行（シャドーバンキング）」取引のデフォルト危機で注目される経営難の石炭会社、山西聯盛能源に対し、国内の信託会社 6 社が総額 50 億元（8 億 2,460 万ドル）以上を融資していたことが分かり、新たなデフォルト懸念が浮上している。　中国証券報が 14 日、匿名筋の話として伝えた。

上海証券報は今週、吉林省信託が組成し、中国建設銀行 (CCB) が販売した高利回り投資商品の返済が滞ったと報道。　この商品は山西聯盛能源への融資を裏付けとしていた。　長安国際信託のウェブサイトによると、同社は昨年 3 月、山西聯盛能源の系列会社に関連した投資商品 12 億元相当を販売。　この商品は数週間以内に償還期限を迎えるという。　同社の広報担当者からのコメントは得られていない。

中国証券報は、山西聯盛能源に融資した他の信託会社 5 社の名前は挙げていない。　山西省の裁判所は昨年、山西聯盛能源のあらゆる債務の残高は 300 億元にのぼり、同社が債務再編を申請したと明らかにしていた。

これとは別に、21 世紀経済報道は 14 日、山西聯盛能源への融資を裏付けとした高利回り投資商品の投資家が、吉林省信託だけでなく、商品を代理販売した CCB にも返済を求めていると伝えた。　同紙によると、投資家は吉林省信託の投資商品を購入するための書類や送金の手続きはすべて CCB で行われた上、CCB の販売員は商品にリスクはないと説明したと主張。　一方、山西省の CCB 幹部はこの問題の責任は同行にないとあらためて表明した。　CCB はコメントの求めに応じていない。

中国証券報によると、山西省の当局者は、信託会社や商業銀行を含めた山西聯盛能源の債権者とともに債務再編の調整に奔走している。　調整がうまくいけば、信託商品の投資家への支払いが最終的に実現する可能性がある。 (Reuters = 2-14-14)

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中国の「影の銀行」セクターでデフォルト、吉林省信託組成の投資商品で = 報道

［上海］ 実態が見えにくいことから懸念が広がっている中国の「影の銀行（シャドーバンキング）」問題に絡み、中国の国営メディアは 12 日、負債を抱えた石炭会社、山西聯盛能源への融資を裏付けとした高利回り投資商品の返済が滞った、と伝えた。　この商品は吉林省信託が組成したもので、中国建設銀行 (CCB) を通じて富裕層の顧客から 2 億 8,900 万元（4,770 万ドル）の資金が集められた。

上海証券報がこの信託商品の投資家の話として報じたところによると、償還日は 2 月 7 日だったが、資金がいつ返済されるかめどが立たないという吉林省信託からの通達を CCB が伝えてきたという。　償還期日が過ぎており、テクニカル・デフォルトとなっているものの、吉林省信託は投資家の資金を取り戻すために努力しているもようだ。　同紙によると、匿名の吉林省信託関係者は「われわれが知る限り、当社の資産に問題はない。　当社は投資家と交渉中だ。」と述べた。

問題の商品は「松花江 (77) 号山西福裕能源項目収益権集合資金信託計画」の第 4 トランシェ。　2012 年 2 月に投資家から 2 億 8,900 万元を集め、年率 9.8% のリターンを約束していた。　同紙によると、2011 年終盤にローンチされた第 1 - 3 トランシェ（計 4 億 7,400 万元）も昨年終盤に期日を迎えたが、予定通りには償還されなかった。　第 5 - 6 トランシェ（計 2 億 900 万元）は今後数週間以内に償還を迎えるという。

返済の遅れによるテクニカル・デフォルトはこれまでにも発生しているが、市場関係者は、投資家が損失を強いられる前例となるデフォルトを影の銀行セクターが待っている状態だと指摘している。　こうしたデフォルトが実際に発生すれば、高利回り商品でも国有銀行の暗黙の保証があるという、一般に広まった考え方が覆されることになる。　ただ、吉林省信託は依然として投資家への返済方法を模索しているとみられる。　　ロイターは今のところ、吉林省信託からコメントを得られていない。

中国の影の銀行部門をめぐっては先月、今回と同様に山西省の石炭会社向け融資を裏付けとする投資商品がデフォルトが懸念される事態となったものの、匿名の投資家が裏付け資産を購入したため、投資家が損失を回避できたという経緯がある。 (Reuters = 2-12-14)

中国経済のけん引役　製造業からサービス業へ

2013 年の中国経済は 9 兆ドル（約 918 兆円）を上回った。　これを巡る意見はさまざまだ。　多くの場合、見解は真っ二つに割れる。　楽観視する者と悲観視する者。　弁護する者もいれば心配する者もいる。　強気筋がいて、弱気筋がいる。　1 月に発表された経済統計は、これらの双方をうなずかせるものだった。

まず、中国経済の 2013 年の成長率は 7.7% で、懸念された予測値をわずかながら上回った。　だが同時に、広い注目を集める PMI （中国製造業購買担当者景気指数、英 HSBC が発表）は 4 カ月連続で低下している。

しかし、二元論ではあまりにも粗雑だ。　今日の中国経済を理解するには何事も 3 つの側面から考えると分かりやすい。　例えば成長ひとつを取ってみても、「供給」、「需要」、「貸付」という 3 つの面から見ることができる。　長期的に見ると、中国の経済力は国内の労働力と生産性にかかっている。　この両者によって中国が無理なく供給できるモノの量が決まる。　このほど発表された統計からは、供給面の成長が徐々に限界に近づいていることが分かる。

■ 鈍る供給サイドの力

中国の生産の大半を担っている都市部の労働力の伸びは鈍い。　その主軸となる年齢層の人口が著しく減少しているのだ。　中国の生産年齢人口は 2013 年に 244 万人減少した。　さらにその前年にも数百万人減少していた。

この人口統計上の転換期（「労働力のピーク」と呼ばれる）は、中国の潜在的な成長能力をかつての 2 ケタから大きく引き下げる要因となっている。　そして中国経済が実際にその潜在能力を発揮できるかどうかは、「ふたつめ」の成長、つまり需要にかかっている。　モノやサービスへの支出が不足すれば、たとえ人口が減少していても失業が生じる（日本がその例）。　他方で、過剰な支出はインフレを招く。

この基準に照らせば、中国における需要は依然として控えめだ。　国内総生産 (GDP) の伸びは政府目標の 7.5% をかろうじて上回ったが、インフレ圧力が生じるほどではなかった。　12 月までの 1 年間、消費者物価の上昇率は 2.5% に留まった。　生産者物価指数も 22 カ月連続で低下した。　従来のいかなる意味においても中国経済は過熱した状態にはない。

■ 信用供与の大半が投機的

中国における「過剰」はもっと別なところに存在する。　悲観論者が懸念するのは需要の伸びではなく融資額の伸びだ。　中国人民銀行（中央銀行）の指標（社債、株式発行、銀行・他の貸付業者からの各種ローンを含む）を見ると、民間部門向けの融資が昨年約 20% 増加した。　これに対して、名目 GDP は 9.5% しか伸びていない。　こうしたローンの一部が厄介な事態を引き起こしている。

ノンバンクの中誠信託が組成し、中国最大手の中国工商銀行 (ICBC) が専属販売していた信託商品は、1 月末に債務不履行に陥る見通しだ*。 この商品を通じて炭鉱会社の山西振富能源集団は 30 億元（約 506 億円）を調達した。　だがこの企業は、副会長が無許可で預金を受け入れたかどで逮捕され、その後に破綻。　債務を返済できない状態に陥っている。　問題となるのは、この損失を誰が負担するかだ。　信託商品の購入者なのか、販売者なのか、それとも発行者なのか。

* その後、中誠信託と投資家が合意し、債務不履行は回避された。

中国の信用供与がすべてこのように劣悪なわけではない。　また、すべての不良債権が同様にひどいわけでもない。　実は、信用供与も「どのように使われるか」によって 3 種類に分けることができる、とサウサンプトン大学のリチャード・ワーナー教授は指摘する。　ある信用供与は新たな設備やインフラなどに有効に活用され、経済の生産能力を拡大する。　この種の信用供与は需要と供給の両方を押し上げるため、インフレを起こすことなく経済を成長させることになる。

一方、融資の中には消費や見込み違いの事業（不用な橋梁や市場を持たない炭鉱など）に使われ、無駄に終わるものもある。　こうした融資は経済の生産力の拡大にはつながらず、需要だけを増大させる。　つまり経済の供給能力は据え置きのままモノやサービスの需要だけが増える。　したがって、このような第 2 の信用供与では名目 GDP は増えても実質 GDP は伸びず、インフレ率が上昇する。

驚くほどにインフレが起きていない中国の現状を考えると、信用供与の大半が「第 3 の」種類であることがうかがえる。　つまり、投機的なものだ。　資産価値の上昇を願い、現存する不動産や金融資産に資金が投じられる。　こうした資産は既に存在するため、直接 GDP を増やしたり、新たなモノやサービスの生産能力をひずませたりすることなしに、購入（あるいは買い戻し）することが可能である。　消費者物価は横ばいでも、貸付額と資産価格が競うように上昇していくことがある。

この第 3 の信用供与は経済成長にほとんど寄与しないため、基本的にはこれを減じても成長が大きく鈍ることはない。　中国の金融当局は肥大したバランスシート（特に中堅銀行の）を縮小したいと繰り返し述べてきた。　しかも「実体経済」への融資の流れは止めたくないという。　理論上は十分に実現可能でも、実際にやってのけるのは至難の業だ。

悲観論者たちは、レバレッジを抑制しようとする政府の取り組みは今年の経済成長を阻むと主張する。　だがこうしたマイナス面は輸出と個人消費を増やすことで相殺可能だ。　このどちらにも伸びしろが十分にある。　対外貿易は昨年、中国の成長の足を引っ張っていた。　消費は、2011、2012 年には経済成長の最大のけん引役だったが、中国の伝統的な需要促進手段である投資の陰にかすんだ。

■ 今後は第 3 次産業がけん引

中国経済が公共投資に依存している現状は引き続き懸念事項となっている。　昨年その支出パターンは調整の兆しをほとんど見せなかった。　ただ、少なくとも所得と生産についてはバランスが変化している。　移民労働者と地方世帯の収入は、どちらも経済全体を上回るペースで伸びた。　4 年前、平均的な都市居住者の可処分所得は地方居住者のそれの 3.3 倍だったが、現在その差は 3 倍にまで縮小している。

歴史的に見た場合、何よりも大きな事態は生産における変遷だ。　昨年、中国のサービス業の生産高は GDP の 46% を占め、ついに製造業 (44%) を超えた。　モノ作りを主軸としてきた経済が、サービス中心の経済へと切り替わりつつある。

事実、中国で昨年、最も急速に伸びた部門は卸売りと小売りで、2 ケタの成長を実現した。　「世界の工場」と呼ばれた中国で、店舗で働く人口がますます増えている。　サービス業は「第 3 次産業」として知られる（「第 1 次産業」は農業、「第 2 次産業」は製造業）。　2014 年、中国経済で長らく軽視されてきたこの第 3 のピースが、楽観論者に軍配を上げることになるだろう。 (The Economist、nikkei = 2-7-14)

ハーバードエリート集団が見た、新しい中国

よく語られる「中国像」を鵜呑みにしていいか?

ハーバードビジネススクール (HBS) の生徒の間では、日本人気が高い。　一方、学校側としてアジアの中で注目しているのは、やはり中国である。　HBS では毎年、中国研修プログラムが企画されている。　これは約 10 日間かけて中国企業を回り、最前線にいる方々から現場の話を直接聞き、中国という大国について学びを深めることが目的なのだが、現役のハーバード生はいったい、中国の現地で何を感じるのか?　今回はそれについてレポートしたい。

財界大物に容赦ない質問

中国研修プログラム (China IXP) は学校公式の授業である。 　中国研究をしている教授、プログラムマネジャー、イベント企画会社や現地ガイドなど、手厚い引率部隊と共に 1 月中旬に 60 人の学生が現地に飛び込んだ。　約 10 日間をかけて回るのは、香港、広州、上海の 3 都市。　訪問する企業は、不動産デベロッパー、商社、投資ファンド、プロバスケチーム、おもちゃ工場、教育機関、証券取引所、ワイン輸入会社、衣服工場など幅広い。　各業界の方々から「今後の中国の課題とチャンス」を生の声で聞いた。

HBS らしいのは、各企業の社長のレクチャーをただおとなしく聞くだけでなく、学生側からがんがん積極的に質問して、掘り下げていくところだ。

前年に汚職事件で騒ぎを起こした会社を訪問した際、「中国での汚職の実態はどうですか?」とキワどすぎる質問が出たかと思えば、ライバル会社と政府高官にハメられて、脱税の容疑で刑務所行きとなった社長と会ったときには「そのことから学んだ教訓は何ですか?」と "ド直球" の質問をする。　遠慮のかけらもない質問攻撃は、日本人としてはハラハラするが、そうやって深堀りすることで、ホンネを聞くことができる。

残念ながら個別の話は守秘義務の関係で書けないのだが、さまざまな方々から聞いた共通のテーマとしては、�@ 成熟し始めた中国企業、�A 想像以上に深刻な公害、�B 矛盾と格闘する習近平政権 - - この３つが頻繁に挙げられていた。

最高級ブランドは中国産?

いまだにメイド・イン・チャイナというと、「安かろう悪かろう」というイメージがつきまとう。　低価格帯の商品に関しては、確かにそうだろうし、今後もしばらくはそういう状況が続くだろう。　しかし、今回、われわれが見てきたのは、その正反対にある高品質の商品を生産する企業群だった。

広州で見学した衣料品メーカーは、日本や欧米の高級ブランドの委託先となっており、日本人にもなじみ深いブランドも手掛けている。　この企業は品質向上を目指す中でバリューチェーンの垂直統合を進め、自社の綿花農場を抱えるだけなく、最近では、綿花種子の開発まで行っている。　巨大な工場は高度に自動化され、イメージしていた「安い労働力を搾取する工場」とは程遠いものだった。

メイド・イン・チャイナの高級衣料が世界を席巻するか?

最近、この衣料品メーカーは、欧米の高級ブランドのさらに上をいく超高級な自社ブランドを手掛け始めた。　シャツ 1 枚が数万円ととても強気な価格設定で、香港や上海といった大都市の富裕層をターゲットにしている。　メイド・イン・チャイナの高級衣料が世界の富裕層に支持される日は来るのだろうか?　ブランドイメージやデザインが重要視されるこの業界では、難しいように思えるかもしれない。　だが、私には案外近い将来、その日が来るのではと思えてならない。

『イノベーションのジレンマ』などの著作で日本でも知られる、HBS のクレイトン・クリステンセン教授によると、過度なアウトソースこそが、アメリカ経済を弱体化させた原因だという。　たとえば PC メーカーの Dell。　PC の製造工程を台湾の AsusTek に徐々にアウトソースしていくうちに、ついには、新製品のデザインから製造まですべてを AsusTek が担い、Dell が提供する価値はブランドのみになってしまった。

そして AsusTek が自社ブランドのノートブックパソコンをアメリカで低価格で販売するようになったとき、Dell には何も優位性が残っていなかった。　このように資本効率化を理由にノンコア事業をアウトソースしていくうちに、いつの間にか委託先がほとんどの価値を生み出しているというビジネス上のジレンマに、多くの企業が悩まされている。

綿花から完成品までのバリューチェーンのほぼすべてを担うこの衣料品メーカーが次に目指すのは、デザインとブランドだ。　Dell が AsusTek に追い抜かれたように、ある日、欧米の高級ブランドに代わって中国の衣料品メーカーが、世界の高級ファッション業界を牛耳る日が来てもおかしくない。　「メイド・イン・ジャパン」という言葉も、かつては「安かろう、悪かろう」という悪口として使われていたことを思えば、そうした変化が起きても不思議ではない。

本気で大気汚染から脱出する、富裕層

それから、中国の大気汚染問題。　ニュースなどで聞いていたが、実際に行ってみると、想像以上に深刻だった。　目の前のビルがかすむほど空気が汚れており、上海ではわれわれのメンバーの中から気分が悪くなる人が出るほどで、生活どころか短期の旅行にも支障が出るレベルに達している。

ちなみに中国での生活や旅行には、｢大気汚染アプリ｣が欠かせない。　毎朝、アプリで AQI （空気質指数）をチェックし、数値に応じてマスクを着用したり外出を控えたりする。　ＡＱＩ50 以下が安全と言われている中、われわれが滞在していた 1 月中旬、上海は 200 - 300 （Very Unhealthy : きわめて健康によくない）を推移していた。　さらに、北京は 500 （Hazardous : 危険）という指数の上限を振り切る日もあった。

殺人的ともいえる大気汚染から逃げようとする人たちも増えている。　某戦略コンサルティングファームの社長は、ここ最近になって、周囲の駐在員が自国に戻り始めたと話していた。　一部の富裕層では、空気が比較的きれいな香港に家族を移し、平日だけ旦那が北京へ単身赴任するケースも増えているという。

中国人 HBS 生と話してみても、大気汚染を理由に卒業後は自国に戻らず、アメリカで働くことを希望している人が多かった。　北京のインターナショナルスクールは、約 5 億円を投じて空気清浄機を完備した屋内運動用のドームを建設するなど、大変な事態になっている。

もちろん中国政府も黙って見過ごしているわけではない。　今、中国が掲げる第 12 次 5 カ年計画（2011 - 15 年）では、エネルギー効率の改善や大気汚染の改善を目指している。　しかし、政府機関とのビジネスも多い、ある研究設備メーカーの社長によると、中央政府は地方政府に対して、はたから想像するほど強い強制力を持っていないという。　経済成長を優先させたがる地方政府をどのように環境配慮させるか、今後の中央政府の正念場だそうだ。

香港ビリオネアが期待を寄せる習近平政権

そして、最後のテーマが習近平政権だ。　短期的な経済成長を維持する傍ら、公害や汚職や過度な規制といった長期的な経済発展の妨げとなるような課題を解決しなければならないというジレンマを抱える。　しかし、改革を断行するにも、共産党有力者や政府系企業といった既得権益層の抵抗は必至で、容易なことではない。

前述した香港のビリオネアの方々は、習近平政権に大きな期待を寄せていた。　彼らは、「習近平政権は、人民軍、共産党、政府を掌握することに成功し、�ｹ小平以来、最大の権力集中を達成した」とみていた。　そして香港ビリオネアが望むのは規制緩和、人民元の自由化、金利の市場化、公害対策、政府系企業への優遇措置の廃止などの構造改革であり、既得権益層との真っ向勝負することだ。

そのため上海 FTZ （自由貿易試験区）の動向にも注目しており、これが成功すれば中国各地に FTZ が広がっていくだろうと予想していた。

人から与えられた「答え」でいいか?

たかだか 10 日間旅行し、何人かと話しただけで中国を理解するのは無理がある。　しかも比較的裕福な沿岸部の大都市を訪ねただけでは、中国を見たとは言えない。　それでは、将来のリーダーを育てることを目的とする HBS は、中国研修プログラムを通じて何を学生たちに教えたかったのだろうか。　巷で言われる中国像が真実か、自分なりに考えることが必要ではないか。

日本の学校と決定的に違うことだが、HBS は決して、学生に答えを与えない。　普段の授業でも、教授は質問を投げ、ディスカッションをファシリテーションするだけで、何が正しいかの判断は各自に委ねる。　刻々と変化する現代において、最新の答えを学んだところで、それが数年後に正しいとは限らないからだ。　それよりも、考える視点と力を身に付けたほうがよほどためになる。

中国研修プログラムに関しても同じことが言えるだろう。　1978 年から始まった改革解放政策により、中国は目覚ましい経済発展を遂げ、5 億人以上を貧困から脱出させた。　一方で貧富の差は拡大し、公害や汚職や人権侵害といった問題も絶えず、経済発展の代償は大きい。　今後の中国がどうなるかは誰もわからず、現在の成長モデルの限界が来ているという専門家もいれば、その逆を唱える専門家もいる。

われわれもメディアや専門家に対して答えを求めるのではなく、そこから得た情報を基に、自分の頭で考えていくようにしたい。　今回の研修旅行で見聞きしたことも、そのまま鵜呑みにしていいはずはなく、考える材料にしかならない。　巨大でダイナミックなこの国とどうやってうまく付き合っていくかを、一人ひとりが深く考えるときが来ているのではないだろうか。 (湯浅 エムレ 秀和 : ハーバードビジネススクール 2 年生、東洋経済 = 2-5-14)

矛盾露呈し始めた中国経済、バブルと景気後退の間で揺れるマクロ政策

［東京］ 中国経済の矛盾が露呈し始めている。　景気低迷期にありながら都市部の不動産価格の騰勢は収まらず、二重の金利体系のもとシャドーバンキングのリスクが拡大している。　さらに労働力不足が潜在成長率に影を落とし始めた。　シャドーバンキングの膨張抑止や投資依存からの脱却を狙って金融を引き締め方向にすれば、経済が急減速するリスクがある。　他方、緩めるとシャドーバンキングの矛盾が拡大するリスクに直面するため、極めて微妙なマクロ政策のかじ取りを求められている。

＜中国インフレの現状＞

「日本ではモノが安い - -。」　このところ訪日した中国人ビジネスマンや観光客から、口々に出てくる感想だ。　中国国家統計局によれば、2013 年の消費者物価指数 (CPI) は前年比で 2.6% 上昇し、政府目標の 3.5% 以内に抑えることができている。

しかし、中国の実際のインフレ率が既に目標値を大幅に上回っていることは、騰勢が収まらない不動産市況やシャドーバンキングの急成長が如実に物語る。 　標準住宅（70 平方メートル）の販売価格は、家計の平均年収と比べて、北京が 22.3 倍、上海が 15.9 倍（共に 2011 年実績）となり、マイホーム実現の夢がますます遠のく庶民の間では、不満が高まっている。

＜二重の金利体系＞

矛盾は金利体系にも表れている。　中国では二重の金利体系が存在する。　金融機関の預金金利に代表される規制金利と、シャドーバンキングなどで提示される市場金利だ。

「シャドーバンキングが急拡大した原因は、規制のせいでインフレに追いつけない金融機関の預金金利に不満な資金の出し手（投資家）側と、投資し過ぎたために、高金利でもいいから借り換えをしないと過去の借金の償還ができない資金の取り手側のニーズがマッチしたためだ」と、中国ビジネスのコンサルタント・津上工作室の代表、津上俊哉氏は指摘する。

最近の中国では、年平均で物価が 1 割程度上昇しているというのが生活者の実感であり、「この期に及んで、マンションがまだ売れているのは、インフレによる目減りを嫌って、キャッシュを実物に換えておきたいニーズが、投資家の間にあるためだ」と同氏は言う。　北京や上海などの大都市では、足元の新築住宅販売価格は前年比で 20% を上回る上昇を示している。

＜人民元高容認＞

為替政策を金融政策の一環と位置付ける中国当局は、インフレ抑制を目指し、既に人民元相場の対ドル上昇を容認し始めた。　上海外為市場の人民元相場は、昨年 2 月の安値 1 ドル = 6.2454 元から、今月半ばに 6.0406 元まで、約 3.3% 上昇した。　「インフレ率は今後さらに上昇すると予想され、人民元の対ドル上昇のペースが速まり、預金準備率の引き上げと利上げも視野に入るとみられる」と、野村資本市場研究所のシニアフェロー・関志雄氏は予想する。

「インフレ率の上昇、不動産価格の高騰、労働市場における賃金上昇を勘案すると、低成長であっても、景気はむしろ過熱していると認識すべきだろう」と同氏は言う。 　関氏は、インフレ率が 3.5% 以内という政府の目標を超えてくると、明確に引き締めの方向性が打ち出されると予想する。

＜労働力不足＞

中国国家統計局が 20 日に発表した 2013 年国内総生産 (GDP) 成長率は、前年比 7.7% 増となった。　リーマンショック後の平均潜在成長率は 8.8% とされ、統計上、8 四半期連続の低迷期にある。 　前回の低迷期（2008 年第 4 四半期 - 2009 年第 2 四半期）との比較では、成長率に大差はない。　しかし、CPI 上昇率は前回が 0.1% だったのに対し、今回は 2.6% に上昇。　さらに前回は住宅価格が下落していたが、今回は急騰している。

野村資本市場研究所の関氏は「中国では、生産年齢人口が減り始め、農村部における余剰労働力が枯渇した結果、労働力は過剰から不足に転換しており、潜在成長率は大幅に低下したと考えられる」と指摘。　「景気過熱の現状から判断して、中国の潜在成長率は、すでに足元の実績値を下回る 7% 程度まで下がっているとみられる」との認識を示した。

潜在成長率が従来の 8.8% （リーマン・ショック以降の成長率実績の平均値）であれば、7.7% という現在の成長率は景気の低迷を意味するが、潜在成長率が既に7% 程度に低下しているとすれば、これはむしろ「好景気」を意味すると同氏は言う。

一方、中国の国家統計局は、2012 年の中国の労働年齢人口（15 -59 歳）が初めて減少したと発表した。 　求人倍率は前回の低迷期には、一時 0.85 まで低下したが、今回は一貫して 1 を上回り、労働市場は過熱気味となっている。　中国では今月末から旧正月の連休が始まるが、沿岸部工業地帯では例年よりも早く休暇に入る工場が目立っている。　欧米を中心に受注が低迷していることや、労働者不足による賃金上昇などが理由だ。

＜投資頼みの経済成長＞

投資頼みの経済成長にも黄信号が点灯している。　前回の低迷期には 4 兆元の内需拡大策と超金融緩和が実施され、景気は V 字型回復を果たしたが、今回は大規模な経済対策は実施されていない。　「中国は、行き過ぎた金融緩和とこれに誘発された過剰投資によって景気をカサ上げしてきたが、今後は、投資の削減を通して、健全な成長軌道に戻さなければならないという認識がエコノミストの間には広がっている」と津上氏は言う。

現状では、消費と外需合わせても GDP 成長年率 4% 分に達していない。　このため、投資に 3% 以上の成長カサ上げの効果を求めてきたことになる。　しかし、投資にブレーキをかけて、たとえば 2 割削減するだけでも、反動で経済がゼロ成長に落ち込むリスクがある。

金融当局としては、シャドーバンキングの増大が心配なので、引き締めの方に舵を取りたいという意向があると思うが、投資のアクセルから足を離すと、景気が急減速する可能性があり、指導部はまだ覚悟を決めかねているのではないか、と津上氏は分析している。 (森佳子、Reuters = 1-28-14)

中国企業の監査禁止検討　4 大会計事務所、資料提出を拒否　米当局

【ワシントン = 柿内公輔】 米証券取引委員会 (SEC) の審判官は 25 日までに、KPMG など世界 4 大会計事務所について、米国に上場する中国企業の監査業務を一時禁止するのが妥当との判断を示した。　中国企業の不正会計の調査のための資料提出を拒んだためで、SEC は禁止措置の発動を検討する。　ただ会計事務所や中国当局は反発しており波紋を呼びそうだ。

対象となったのは、会計大手で「ビッグ 4」とも呼ばれる KPMG、デロイト・トウシュ・トーマツ、プライスウォーターハウスクーパース (PwC)、アーンスト・アンド・ヤング (E & Y) の中国部門。　SEC のキャメロン・エリオット行政法審判官は、不正会計をめぐる SEC の調査に関し、「4 社が一部顧客に関する文書を故意に提出しなかった」として、米国に上場する中国企業の監査業務を行うことを半年間禁止すべきだとした。

これに対し、4 社は共同声明で、書類を提出すれば「中国の国内法に違反し刑事訴追される」恐れがあったとし、判断を不服として控訴する意向を示した。　審判官の判断は SEC の最終決定ではないが、実際に禁止措置が発動されれば、米国に上場する 100 社以上の中国企業の監査や、中国で事業を展開する米企業の監査にも混乱が生じる恐れがある。

中国の証券監督管理委員会の報道官は 24 日の記者会見で、審判官の判断について「遺憾だ」と批判し、SEC が正しい決定をすることを望むとして牽制した。　ただ、米国では中国企業の不正会計疑惑がたびたび取り沙汰され、SEC としては「違法行為の調査に会計事務所の記録は不可欠」として、厳しい態度で臨む構えを示している。 (sankei = 1-26-14)

中国資金「国外脱出」で高まる銀行規制リスク

［香港］ 欧米の銀行を悩ます次なる規制は、中国発となるかもしれない。　金融機関への規制をめぐる最近の動きは、そのほとんどが先進国、特に米国を舞台としていた。　しかし、中国の指導者層が海外に資産を保有していることが明らかになる中、銀行が中国当局による規制強化の影響を受けるリスクが高まってきた。

中国では資本規制が厳しいとされているが、近年は多額の現金が国外に流出している。　マカオのカジノ急成長、香港やサンフランシスコなどの高級不動産の価格上昇、欧米の一流大学などに通う中国人学生の増加といった現象は、富裕層が多くの資金を国外に持ち出せることを示している。　国際調査報道ジャーナリスト連合がまとめた新たな報告でも浮き彫りになったように、中国の指導者層も英領バージン諸島のような海外のタックスヘイブン（租税回避地）を積極的に利用するようになってきたという。

中国政府はこれまで、こうした資本流出の防止にあまり関心を示していない。　しかし、その姿勢は急変する可能性がある。　中国共産党は現在、多数の高官をめぐる汚職疑惑を調査している。　もし汚職に絡む資金が海外に移されていれば、関係する銀行や会計士、法律事務所は、ほどなく矢面に立たされる可能性がある。　中国の監督当局にとって、国際的な銀行を見せしめにすることは難しくないだろう。

ただ、タックスヘイブンの仕組みや海外への資金移動が必ずしも違法というわけではない。　海外市場で上場する中国企業のほとんどは、海外のタックスヘイブンで登記した企業が保有する。　また、中国の多国籍企業が資本を調達したり、国外に資金を移す際も、国際的な銀行に依存している。

それでも、規制に対する当局の姿勢が突如一変する可能性はある。　中国当局は昨年来、粉ミルクの価格操作で欧米メーカーに罰金を命じたほか、英製薬グラクソ・スミスクラインによる医師への贈賄疑惑も捜査中だ。　2 つのケースは目新しい話ではなく、対象企業も限られているという。　しかし、取り締まりが強化された場合、「他でも皆やっている」という主張は、防衛策として効果的とは言えないだろう。 (Peter Thal Larsen、Reuters = 1-24-14)

外国企業「中国撤退」の背景

［香港］ 中国からの撤退を決める外国企業が増えている。　かつては、多国籍企業にとって中国進出は悲願だった。　しかし、容易な成長が望めなくなった今となっては、「脱中国」は珍しいことではなくなりつつある。　中国市場への足掛かりを残す企業もあるが、完全に手を引く企業も出ている。

直近では、ジェネリック医薬品メーカーの米アクタビスが中国事業の 1 つを売却し、別の事業も売却に向け協議を進めていることを明らかにした。　ポール・ビサロ最高経営責任者 (CEO) はブルームバーグに対し、中国は「リスキーすぎる」とし、「ビジネスに優しい環境ではない」と語った。

国際進出を目指す企業にとって、中国は無視するのが難しい市場だ。　米国商工会議所の報告書によると、すでに中国は食料品やスマートフォン、自動車では世界最大の市場で、2015 年までには、世界に出回る商品の 14% が中国で買われるようになるかもしれない。

ただ、中国人消費者の好みが多様化するなか、外国企業の撤退も目立ち始めている。　化粧品メーカーの米レブロンが最近撤退したほか、英スーパーマーケット大手テスコは中国企業との合弁設立により、中国市場での業務展開を実質的に縮小した。

以前は、外国企業は主に倫理的理由で中国から撤退していた。　1993 年に撤退したジーンズメーカー大手のリーバイスは、現地の人権状況への懸念から契約社員の採用を削減していた。　米グーグルは検閲をめぐって中国政府と対立し、2010 年に撤退を表明した。

一方、最近の撤退理由は、高尚な主義に基づく判断というより、業績面との関係が深い。　2012 年の中国での売上高が世界全体の 2% にとどまったレブロンは、中国事業が期待に沿うものではなかったとしている。　また、テスコは中国事業の不振が続き、店舗を売却。　ただ、中国政府系の複合企業である華潤創業（チャイナリソーシズ）と合弁会社設立契約を結び、中国とのつながりは残した。

それでも、企業が失望感を公にあらわにするのはまれだ。　ほとんどの企業は、何らかの足掛かりを維持するか、もしくは少なくとも中国に戻るオプションを残している。　リーバイスは結局、中国での生産を再開し、グーグルは香港に拠点を移してサービスを続けている。　中国撤退を決める企業がアクタビスで最後になることはないだろう。　企業にとって重要なことは、どのような形での撤退を選ぶかだ。 (Ethan Bilby、Reuters = 1-23-14)

海外からの投資求める中国、外交悪化は障壁にあらず

［北京］ 中国の金融機関に対して今月行われた 2 つの海外からの投資は、同国が外交上もしくは貿易上の関係が悪化した国からも投資を断らない可能性を示唆するものだ。　スペインの銀行最大手サンタンデールは 10 日、上海銀行の株式 8% を英 HSBC から取得することを明らかにした。　その 2 日後には、ノルウェーの政府系ファンドが、中国信達資産管理の新規株式公開 (IPO) で、計 11 億ドルを投入する「コーナーストーン投資家（戦略的投資家）」に名を連ねた。

スペインもノルウェーも、貿易や投資とは直接関係ない分野で中国政府の怒りを買ったことがある。　世界第 2 位の経済大国となった中国は、外交的に対立する国に暗黙の貿易制裁を加えることがある。　ただ、中国はその過程で自国経済が痛手を負わないよう注意を払っており、そうした国からの投資には通常影響は及ばない。,/p>

香港城市大学の政治学者、ジョセフ・チェン氏は「中国が他の国よりも政治的なタブーを多く持っていることは明らかだ。　だから、対象を明らかにせず経済制裁を行うことが多々ある。」と指摘した。　2012 年に南シナ海の領有問題でフィリピンとの緊張が高まった時、中国は厳しい検疫を課すことで、フィリピンからのバナナの輸入を一時中断した。

2010 年に尖閣諸島（中国名・釣魚島）沖で日本の巡視船と中国漁船との衝突事件が発生した後には、日本企業は中国がレアアース（希土類）輸出を停止したと不満を訴えたが、中国政府はこれを否定した。　2 つのケースではそれぞれ、中国は害虫被害と不法採掘による環境被害というもっともらしい懸念を表明していた。　尖閣諸島をめぐる緊張が続く中、日本との貿易は 2011 年以降減少しているものの、日本からの直接投資は増え続けている。

＜ダライ・ラマ効果＞

中国による通達なしの制裁を「経済的いじめ」と呼ぶアナリストもいる。　2010 年にドイツのゲッティンゲン大学の研究者 2 人が行った調査によると、チベット仏教最高指導者のダライ・ラマ 14 世と会談した国家元首や政府を持つ国は、その後 2 年間で中国向け輸出が 8 - 17% 減少する。　これは「ダライ・ラマ効果」と呼ばれる。

2008 年には、当時フランス大統領だったサルコジ氏がダライ・ラマ 14 世との会談を決めると、中国はエアバスとの航空機購入契約を延期。　2 国間関係は 2010 年になってようやく改善した。　中国はまた、イタリアとドイツに対し、指導者らがダライ・ラマ 14 世と会談するなら、経済的措置を取ると警告した。　しかし、必ずしも中国が制裁を実行するとは限らない。

中国は 2010 年、台湾への総額 64 億ドルの武器売却案に関わっていたボーイングを含む米国の航空・防衛企業に対し、制裁を課すと警告していたが、実際には行動に移さなかった。

最近では、10 月にスペインの裁判所が、胡錦濤前国家主席がチベットでの大量虐殺に関与したとする訴えを受理。　中国政府が内政干渉だとして非難した。　また同裁判所はその翌月、江沢民元国家主席ら 5 人の元首脳に対し、同じく大量虐殺に関与した容疑で逮捕状を出す決定をした。　中国はこれを不条理と一蹴し、スペインの駐中国大使を呼び、懸念を表明した。

この件をめぐり、中国から何らかの経済制裁を受けたというスペイン当局からの発表はない。　サンタンデールによる株式取得には、中国銀行監督管理委員会の正式な承認が必要だが、公表されたからには、何らかのかたちで暗黙に承認された可能性があると、アナリストらはみている。　国内銀行の現状を考えると、中国は投資家に背を向けられないのかもしれない。　アナリストらによると、経済成長が減速し、融資の焦げ付きも見られる中、国内銀行は予想される不良債権の増大を吸収するため、民間資本の参加拡大を求めている。

＜ノルウェーとの関係＞

一方、中国とノルウェーの外交関係は 2010 年、ノーベル賞委員会が中国の民主活動家で服役中の劉暁波氏に平和賞を授与したのを機に悪化した。　同氏のノーベル平和賞受賞を受け、中国はノルウェーの閣僚との会談を相次ぎキャンセルし、ノルウェーの要人たちにビザ（査証）を与えなかった。

ノルウェー産サーモンの中国向け輸出は 2011 年の第 1・四半期に前年同期比で 52% 減少し、今年も 2010 年の水準を 20% 下回っているが、全体的な貿易は増加している。　ノルウェーと中国の外交関係は改善の兆しもある。　ノルウェーのブレンデ外相は、まだ野党議員だった今年 8 月、中国の李克強首相と会談。 ブレンデ氏は外相に就任した 10 月、地元紙に対し「中国とノルウェーの関係が正常化することは極めて重要」だと語った。

ただ、ダライ・ラマ 14 世が来年 5 月にノルウェーを非公式訪問する計画が、2 国間にとって新たな障害となる可能性もある。　どちらにせよ、中国は今後、ノルウェーからの投資をさらに期待している。　中国信達資産管理への投資のほかに、ノルウェーの政府系ファンドは 10 月、中国国家外為管理局 (SAFE) から中国株への投資上限を 10 億ドルから 15 億ドルに引き上げられた。　ブレンデ外相は「中国との良好な対話は私にとっての優先事項だ」と述べている。 (Adam Rose、Reuters = 12-25-13)